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8. Struttura dell’operazione e Contratto di acquisizione definitivo

Questo post continua la nostra serie sugli investimenti diretti all’estero per le imprese italiane che desiderano entrare nel mercato statunitense attraverso un’acquisizione o una fusione con un’azienda americana esistente. In questo post esaminiamo varie forme di strutture di transazione e i relativi documenti di transazione.

Le fusioni e le acquisizioni nel settore privato sono il risultato di una serie di trattative che hanno condotto le parti a una serie di accordi preliminari, in particolare l’Accordo di non divulgazione e il Term Sheet. Nella maggior parte dei casi, il Term Sheet specificherà anche la struttura dell’operazione proposta, che invariabilmente assumerà la forma di una transazione patrimoniale o azionaria.[1] Sebbene in linea di principio queste due forme abbiano basi giuridiche diverse e distinte, la documentazione alla base di queste strutture condivide molte delle disposizioni contrattuali critiche contenute nell’accordo di transazione definitivo.

 

L’acquisto di attività. Le transazioni di asset riflettono semplicemente il fatto che vengono acquisiti gli asset della Target anziché le azioni della stessa. Pertanto, le trattative in un asset deal si concentrano sul bilancio della Target, dove sia le attività che le passività saranno ripartite tra le parti attraverso la negoziazione. Alcune passività del bilancio saranno assunte dal Cliente, mentre altre rimarranno alla Target. Ad esempio, alcuni prestiti degli azionisti concessi dalla Target ai suoi proprietari potrebbero rimanere alla Target e non essere assunti dal Cliente, oppure alcune rivendicazioni di cause legali contro la Target potrebbero rimanere alla Target. Allo stesso modo, anche alcune attività possono rimanere presso la Target, come ad esempio la liquidità presente nei libri contabili o i crediti di conto.

In relazione a qualsiasi operazione di compravendita di beni, il Cliente beneficerà della possibilità di “scalare” la base dei beni acquistati ai fini dell’imposta federale, il che consente di avviare un nuovo piano di ammortamento relativo ai beni acquistati. L’allocazione economica e la valutazione dei beni acquistati saranno allegate a un prospetto che farà parte del contratto definitivo di acquisizione. Il prezzo di acquisto delle attività superiore al piano di allocazione sarà trattato come avviamento che dovrà essere ammortizzato in conformità ai principi contabili e fiscali applicabili.

Per quanto riguarda la meccanica di un contratto definitivo di acquisto di beni, esso seguirà più o meno il seguente formato standard:

  • Attività da acquistare
  • Prezzo da pagare per le attività da acquistare
  • Modalità di pagamento (contanti, debito, ibrido di entrambi, azioni per le attività)
    • Earn-Out – porzione del prezzo di acquisto pagata in un determinato periodo di tempo in base al raggiungimento da parte dell’obiettivo di determinate pietre miliari economiche dopo l’acquisizione.
  • Attività escluse dall’acquisto
  • Passività mantenute del venditore
  • Chiusura e obblighi di chiusura
    • Elementi da consegnare all’acquirente e al venditore al momento della chiusura
  • Procedura di adeguamento del capitale circolante
  • Consensi necessari per il trasferimento delle attività
  • Dichiarazioni e garanzie del Venditore e dell’Acquirente
  • Patti dell’Acquirente prima della chiusura
  • Condizioni di chiusura per entrambe le parti
  • Risoluzione
  • Indennizzi e rimedi
  • Scelta della legge

 

Ciascuna di queste clausole ha un significato e una responsabilità legale significativa e pertanto è soggetta a un’attenta negoziazione e a un’accurata stesura. Dal punto di vista del rischio legale, le sezioni “Rappresentanza e garanzia” e “Indennizzo” sono le più soggette a generare reclami e controversie tra le Parti dopo l’acquisto, pertanto richiedono un’attenzione accurata e una comprensione approfondita delle loro implicazioni dopo la chiusura.

Per quanto riguarda la sezione Rappresentazione e garanzia, l’Acquirente chiederà al Venditore di rappresentare e garantire tutte le questioni materiali che riguardano i Beni acquistati. Questa sezione è di gran lunga la più estesa in un Asset deal, in quanto l’acquirente vorrà che praticamente tutte le questioni materiali siano definite e rappresentate dal venditore nel contratto come effettive e garantite come veritiere. Ad esempio, l’acquirente insisterà affinché il venditore dichiari e garantisca che “i beni acquistati non sono oggetto di rivendicazioni da parte di terzi di qualsiasi natura” o che “i crediti sono in ordine e pienamente esigibili nel normale corso degli affari”. Anche in questo caso, i possibili elenchi di R&W sono troppo numerosi per essere elencati in questa sede e sono dettati dall’esigenza dell’acquirente di essere sicuro dei beni che sta acquistando e delle responsabilità che si sta assumendo, rispetto al desiderio del venditore di limitare la propria esposizione post-vendita. Pertanto, questa sezione è spesso la parte più controversa delle trattative e della stesura, in quanto l’acquirente cercherà di massimizzare le sue protezioni post-transazione, mentre il venditore vorrà limitarle.

La tensione tra queste forze in competizione viene risolta all’interno dei confini del contratto di acquisto di asset attraverso i termini di indennizzo offerti da ciascuna parte. Anche questa sezione è molto negoziata, in quanto l’acquirente vorrà essere indennizzato e tenuto indenne dopo la chiusura per la violazione da parte del venditore di qualsiasi patto o dichiarazione o garanzia successiva alla chiusura, mentre il venditore vorrà limitare i propri obblighi di indennizzo successivi alla vendita, cercando così di trattenere la maggior parte possibile dei proventi del prezzo di acquisto. Spesso le parti concordano un limite monetario definito prima che qualsiasi richiesta di indennizzo possa essere avanzata nei confronti del Venditore per violazione, nonché una limitazione definita del periodo di tempo in cui qualsiasi dichiarazione o garanzia sopravvive dopo la chiusura.

 

La vendita di azioni. Le azioni del Venditore rappresentano la proprietà in buona fede dell’impresa e quindi, con l’acquisto delle azioni, l’Acquirente ne diventa proprietario.[2]

In quanto tale, il venditore non può disconoscere la proprietà di alcun bene o di alcuna pretesa avanzata da terzi, in quanto la proprietà delle azioni conferisce al venditore la completa sovranità sul bilancio dell’impresa. Inoltre, a differenza dello scenario di acquisto di attività, in cui le attività vengono valutate e acquistate singolarmente, la vendita di azioni richiede una valutazione di mercato equa per l’intera impresa. Il modo in cui questa valutazione viene calcolata è negli “occhi di chi guarda” e può variare notevolmente ed è spesso soggetto a opinioni e concetti diversi di valutazione dell’impresa tra il venditore e l’acquirente. Spesso la società di revisione contabile o la banca d’affari dell’acquirente assisteranno in questo esercizio di valutazione, mentre il venditore chiederà una consulenza analoga ai suoi consulenti professionali. Una volta concordata la valutazione dell’impresa e le modalità di pagamento, la meccanica e il quadro giuridico di un contratto di acquisto di azioni imitano da vicino un contratto di acquisto di attività. In particolare, l’acquirente cercherà di ottenere le stesse dichiarazioni, garanzie e indennità, mentre il venditore cercherà di limitare la propria responsabilità post-acquisizione.

Va inoltre sottolineato il diverso trattamento fiscale federale di una vendita di azioni. A meno che il venditore non opti per la Sezione 338 del codice fiscale federale, non riceverà alcun “step-up” dei beni acquistati, come invece avverrebbe in un’operazione di acquisto di beni. Se invece l’acquirente sceglie la Sezione 338, la transazione viene trattata come un acquisto di azioni ai fini legali. Di conseguenza, continua ad acquisire le passività del venditore, compresi i debiti in essere, le azioni di capitale e alcune obbligazioni potenziali. Tuttavia, ai sensi della Sezione 338, si ritiene che l’acquirente non acquisisca le attività del venditore, ma che aumenti la base di tali attività al prezzo di acquisto delle azioni. Pertanto, l’acquirente dichiara la transazione come una vendita di azioni e rileva un reddito ordinario pari alla differenza tra il prezzo di acquisto e la base di costo rettificata delle azioni. L’eventuale eccedenza del prezzo di acquisto rispetto alla base di costo rettificata sarà trattata come avviamento[3].

 

La prossima puntata della nostra serie sugli investimenti diretti esteri si concentrerà su “Integrazione post-vendita”.

 

[1] L’operazione di fusione e acquisizione può anche consistere in una fusione tra le imprese del cliente e dell’obiettivo. Gli accordi di fusione possono assumere forme diverse che non vengono trattate in questa sede; tuttavia, molti degli stessi problemi redazionali discussi in questo post si presentano anche nell’ambito di un accordo di fusione.

[2] Un acquirente può cercare di acquistare solo una parte delle azioni in circolazione che conferisce il controllo, ad esempio una quota del 51% della società. Ai fini del presente Post, si ipotizza un’acquisizione del 100% delle azioni o delle quote associative dell’impresa.

[3] L’avviamento rappresenta l’eccedenza acquistata rispetto alla base di costo rettificata di attività immateriali quali relazioni con i clienti, riconoscimento del marchio e brevetti.